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对于宏观分析来说,我们一方面需要对短周期密切跟踪,捕捉宏观变量变化对于资产价格的边际影响;另一方面也需要对中长期趋势进行判断,因为它往往更深刻地影响资产定价环境。中长期研究更具有“粗线索”的特征。在《为什么我对未来10年的中国经济不悲观》中,我们曾指出:短期波动本质是经济各要素的周期性均值回复,中长期则包含着一些内生趋势性。
短期看上去天衣无缝、一定能够成立的几十条逻辑,放在长期可能都是细枝末节,即并不是不对,只是并非是事情的关键。对中长期判断最重要的,是找到那条最关键、最具有确定性的逻辑。趋势一:中国经济增长速度进一步下台阶,步入“中速增长阶段”。从OECD国家的经验来看,20世纪80年代之后的四十年,经济增速在呈现周期性的同时,整体是震荡下行的,中间有几个阶段下台阶,这反映从工业化到后工业化时代经济增长速度的逐步收敛。
中国经济增长路径应有一定的相似性。从中国经济增长的实际过程来看,中国经济先后经历了劳动力驱动(代加工、出口产业链)、资本驱动(基建、地产产业链)两个阶段,未来将进一步走向技术、生产效率和商业模式驱动(中高端制造、服务),第三个阶段所匹配的经济附加值更高,但经济增长速度会有所降低。如果我们把7.5%以上视为高速增长阶段;6%-7.5%视为中高速增长阶段,未来五年,经济增长可能会进一步进入中速增长阶段,比如实际GDP增长在5-6%之间。
从2018年-2019年的经济增速来看,2018年经济增长6.6%,其中出口和地产投资增速处于偏高阶段(均近10%)。2019年前三季度经济增长6.2%,其中地产投资增速处于偏高阶段(前三季度10.5%)。如果2020年之后的未来五年出口和地产都进入更常态的增速,则隐含的经济增速会进一步有所降低。从对经济短周期的判断来看(2020年上半年补库存),我们估计2020年经济增长速度仍可以在6.0%以上,2020年之后进一步走低。
经济进入中速增长阶段将带来一系列影响;但总的来看,可以为转型留下更大的空间。
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